摘要：

日本泡沫和台湾地区泡沫的破灭主要有两个原因。核心因素是基本面的原因，企业的盈利跟不上大家的信心。日本股市在顶峰的时候，他们的市盈率高达100倍，平均90倍。这个时候，你只能期望企业盈利快速增长，如果企业盈利达不到大家预期的时候，期望会破灭，泡沫会破灭。

另外通货膨胀带来利率的上升，利率是股市的敌人。大家对经济有些了解的都会知道，如果利率的上升，你会考虑把钱放在股市里面还是放到银行里。现在银行对大家来说已经没有吸引了。但如果现在存款利息达到12%点几，大家会觉得我是不是应该把它放在银行里。所以利率上升往往是戳破泡沫的一个最直观的因素。

今天我跟大家交流分成三个部分。第一回顾，我们看看历史上曾经产生过的泡沫给我们什么样的经验和教训？另一个是中国股市的现状，最后是对未来股市的看法。

什么是泡沫？我理解泡沫的定义，就是说如果大家进入这个股票市场来投资，不是看在公司的价值的基础上面，而是说明年还会涨上去，而我能以更高的价格卖出去，如果大家都这么做，就产生泡沫。也就是说投资不是建立在价值的基础上面，建立在投资的基础面。大家用乐观的情绪推动上涨，终究有一天泡沫会破灭。

什么叫做投资？任何一笔投资的价值是未来现金流折现的概念。我们做任何一个投资，一定要建立在我们所投资的对象未来的收益上面。未来他能够给我们挣多少钱？我们来平衡一下未来要支付多少钱？

投资和投机的区别？所谓投资一定要这个东西值100多钱，要花不到100块钱买下来。投机，是明天可能有人以更高的钱买下来。

历史上说泡沫不是新鲜事，在很多国家，包括老牌资本主义国家都有资产泡沫问题。比如日本、台湾地区。这个是值得我们借鉴的，大家谈得很多的，就是日本和台湾地区的泡沫。我截取的是1978年到1991年的，两个地方股市的变化图。基本在1987年左右，一路起来。他们在1987年以前，70年代、80年代的经济跟我们现在非常相象。80年代以后，两个地方的货币开始升值，跟我们现在讲的人民币升值概念非常相似，然后股市就开始大幅度上涨。

以台湾为例，台湾在这个期间，从不到2000点一直涨，1991年高点的时候，达到38915点，台湾指数达到12000点。当时因为信心的原因，把股市炒到了不可思议的高度，现在十几年过去了，两个地方还没有回到原来的高点。我们担心中国的股市市场会不会出现日本和台湾的故事，所以股市的泡沫是有相当大的风险的。

有三个因素需要参考，第一是长期的经济高速增长。日本已经是发达国家，当时他们战后经济建设加速，在70、80年代，变成了一个世界制造中心、世界出口中心。日本的家电、日本的汽车卖到全世界各地。经济高速增长带来什么结果？就是财富的积累。

二是本币的升值，根本原因是国家竞争力的提高，在世界上的竞争力提高，这一点我国现在也体现出来了。

三是投资渠道狭窄，带来股市价格的不断上涨。

泡沫的破灭，我们可以看到，在历史上，日本泡沫和台湾泡沫的破灭主要有两个原因。核心因素是基本面的原因，企业的盈利跟不上大家的信心。日本股市在顶峰的时候，他们的市盈率高达100倍，平均90倍。这个时候，你只能期望企业盈利快速增长，但是企业的盈利是没有的。这个时候，如果企业盈利持续不到大家的预期的时候，期望会破灭，故事的泡沫会破灭。

另外通货膨胀带来利率的上升，利率是股市的敌人。大家对经济有些了解的都会知道，如果利率的上升，你会考虑把钱放在股市里面还是放到银行里。现在银行对大家来说已经没有吸引了。如果现在存款利息达到12%点几，大家会觉得我是不是应该把它放在银行里。所以利率上升往往是戳破泡沫的一个最直观的因素。

我个人理解，我们的证券市场不会重蹈日本和台湾的模式。我们可以看到第一是，及时调整货币财政的政策。

第二，避免银行体系过渡陷入股市泡沫。

第三，很重要的就是培养长期的股东文化。大家如果要做投资，一定要记住，你是做一个股东，不是做一个炒家，要从这个公司未来能给你赚多少钱的角度做投资。
第四，鼓励企业家精神，股东要长期持有、要价值投资，另外激励管理层创造价值。

我们先看一下现在我们怎么看市场？这是一个多月以前统计的A股市盈率。2006年市盈率应该超过50倍，如果动态来看，我们预测到未来这些上市公司未来一年的盈利，现在在什么水平呢？这应该接近30倍左右，这是一个很高的水平。

其他的包括日本、印度、中国海外的一些企业、美国等，大部分国家市盈率水平没有超过20倍。我们超过30倍，高出50%。

换手率的国际比较，前段时间统计，如果只把流通拿出来做统计，今年上半年换手率达到800%，就是8倍，这是很高的数。后面我想说一下这个数是什么概念呢？印花税调到千分之三。如果四千亿一天的交易量，一年会有100万亿交易。成本是多少？千分之三的印花税、千分之二的佣金，一来一回就是1%，1%乘以100万亿，一年下来交出的税和佣金就有一万亿。

我们看投资者状况，每天开户15万以上。过去几年机构比例提升，今年机构比例下降，大量的散户涌入市场。

基于以上几点原因，我要提醒大家一定要注意风险，现在的股市不便宜，并不是进来遍地都是黄金，做投资一定要做价值投资，我们要从企业的盈利基本上来看，不要去预测别人会怎么样。我们要看经济指数是不是继续增长？从这个角度而言，我们觉得还是非常乐观的，因为我国的经济增长趋势还是非常强劲的。过去几年推动国家经济增长的因素还是存在。企业盈利，投资、消费、进出口，从这三个角度而言都是比较乐观的。

支持企业盈利的根本因素向好，所以大家不必要过于悲观。过去几年来，2003年企业盈利有所恢复，但是我们股市上没有特殊的表现。2006年半年以后，股市上涨很快，主要原因是企业盈利增长很快。今年1季度，企业盈利增长90%，但是综合来看增长82%。有很多企业确实非常赚钱。

今天就和大家交流到这里，谢谢！