双汇发展停牌击中基金估值软肋

　　⊙上海证券报  记者 周宏

　　因“瘦肉精事件”而停牌的双汇发展，正不断发展成为基金行业的一个镜鉴。而且它的影响似乎还在发展中。

　　分歧

　　3月23日，又有包括天弘、中银、华夏、华安等基金公司公告对旗下基金持有的双汇发展的估值方法和价格进行调整。算上此前已经公告的兴全、诺安、易方达、博时、上投、南方等公司，业内已有超过20家基金管理公司公告对停牌的双汇发展调整估值方法，业内一、二线基金公司几乎尽数在内。

　　其中，尤为值得关注的是华安基金公司的公告。该公告显示，华安基金经与相关基金托管银行协商一致，自2011年3月21日起，对华安基金公司旗下基金持有的“双汇发展”股票按照“公允价值法”调整估值，而华安公布的“公允价格”为 63.14元。这个数值相比前期公告的部分基金公司的“估值”——70.15元下调了10%。

　　此举令部分持有双汇发展的大基金并不满意。一家机构人士私下表示，此前的70.15元的估值，是持有双汇发展较多的5家基金公司在“有关方面”协调下共同制定的，也被行业普遍采用，他们认为这个价格已经相当程度的反映了双汇发展受到的影响。而现在，华安制定的价格显然动摇了格局。“如果复牌后，价格跌不了那么多，怎么办？”该人士反问到。

　　难题

　　之所以各方对双汇的估值如此关注，显然与双汇在基金组合中的地位，以及可能导致的影响有关。根据此前公布的基金4季度持股显示，共有46只基金将双汇发展列入前十大流通个股。其中，不乏持有双汇发展比例超过8%的大型基金。双汇的估值如何，对这些基金来说非常重要。

　　但关于双汇发展的“合理估值”如何制定，却并没有一个可供参考的统一的方法。根据监管部门2008年公布的《关于进一步规范证券投资基金估值业务的指导意见》，对于长期的停牌股票可以采用“公允价值法”来进行重估。意见提供给基金估值的备选方案主要为4套，分别是指数收益法、可比公司法、市场价格模型法、估值模型估值法。

　　其中指数收益法在过去3年中被广泛使用。该方法主要是指根据估值日，以公开发布的相应行业指数的日收益率作为该股票的收益率，并进而计算该股票当日的公允价值。此方法相对公允、简便，较多考虑了系统性风险，也便于投资者监督，受到有关部门的重点推荐。

　　可这对双汇显然并不适合。一家持股较多的基金公司人士表示，双汇此次系因特定事件发生而遭停牌，属于非系统性风险，因此，很难参照行业指数或市场整体的指数进行估值。“在双汇停牌期间，市场指数都是上涨的，难道我们往上调估值吗？”

　　影响

　　可不调整也不行。由于市场普遍预期双汇发展在复牌后仍然有可能下跌。因此，如果不调整，基金可能面临对估值敏感的投资者的赎回，甚至套利。就在上周末，就有多家基金研究员出具报告，教授投资者如何利用ETF规则，将双汇“平价卖给”ETF。同时，也有渠道信息证实，确实有部分相关基金在公告估值调整前遭遇了一定量的机构突击赎回。

　　当然，过度下调同样可能对已有的基金持有人不利。因为，这可能形成反向的套利空间。

　　好买基金研究中心的曾令华认为，会否出现赎回，理论上取决于持有人对于双汇发展的估值，“在目前基金普遍下调估值的情况下，并考虑基金申购赎回费用的成本，双汇复牌后须再连续3个跌停以上，投资人的赎回才有意义。”不过，也有市场人士质疑该计算未考虑机构买卖基金的费率优惠。由于机构申购一个基金的费用往往为按笔收费，因此，相对于普通投资者而言，机构更有动机实行赎回或套利。

　　一些基金研究员认为，对于全体基金业来说，更多的意义在于“亡羊补牢”。一方面，应健全特定停牌股票的估值方法和流程，提高估值调整的效率，使得停牌套利的空间进一步缩小。另一方面，对于机构投资人的买卖费率优惠应重新评估，降低机构的套利优势。而对基金来说，未来选择重仓股应更加审慎，投资比例的控制也应更加小心。