基金价格上涨与净值基本无关 今年基金价格与净值关系的实证分析

　　国通证券研究发展中心杨晔
　　封闭式基金在二级市场交易价格的运动从整体上讲是基金净值变化和贴水率变化两种运动叠加的结果。其中，基金净值的变化更多地取决于基金的绩效，而贴水的高低则主要取决于基金市场的供求关系。在一个特定的时期可能基金净值的的变动是决定基金价格变动的主要方面，而在另一市场条件下，供求关系改变引起的贴水率的变化可以解释基金价格波动的的较大部分。
　　按这种对基金价格波动进行分解的思路，我们对今年以来封闭式基金的价格运动做实证分析，考察的价格运动的时间起自2000年12月末终于2001年6月6日。在分析中将2000年末的基金净值和价格按年报公布的实际分红除权得到各基金的调整后初值和模拟除权价，实际数据处理的结果如附表所示。
　　由统计数据可看出，33家基金今年的价格净上涨额简单平均约为0．18元，而其中0．1718元可归因于基金价格对净值的贴水的大幅缩小牞即总体而言价格净变化的95％源自贴水变化。具体而言，部分大基金和裕泽、裕华两家小基金的价格运动是由贴水的大幅减小和净值的负增长共同构成的；而同益、同盛、景福、金盛、泰和、安信、兴华、安顺和兴和等基金的净值表现相对较好，但这些基金的价格涨幅中的约85％仍需归因于贴水的持续减小；同智及兴科等5亿规模的6家小基金升水水平在降低，其价格有向净值运动的趋势。汉鼎和汉博两家基金的升水幅度在今年则还有升高的势头。
　　对基金今年价格变动构成的分析，表明2001年2月以来价格的变动应主要归因于贴水的持续大幅减少。规模在20亿以上的大型封闭式基金的贴水率由年初的20％以上降低到5％左右，贴水减小的幅度是相当大的。决定这种主要由贴水减小引致基金价格上涨的基本因素是基金市场的供求关系的变化，这包括进入基金市场的资金数量的增加和近期基金上市扩容速度减小两方面。从对基金这种金融工具的需求而言，今年以来基金市场出现了新资金大规模净流入的现象。投资于基金的资金构成有所变化，这部分资金可能包括部分偏好较低风险的二级市场机构资金以及原先活动于一级市场的资金。新资金介入基金市场大致有三方面的原因：其一是2000年基金的分红水平高；二是今年二级市场的机会难以把握；三是近期一级市场证券发行规模减小。从基金单位的供给来看，在最近基金通宝扩募之前相当长的时期监管当局没有批准新的基金招募及上市。这就造成基金市场的供求关系较去年有较大变化，最终表现为基金价格上涨，贴水率持续大幅减小。
　　从今年新进入基金市场的资金的收益角度看，这部分资金必须在取得分红后继续推动贴水的减小才能获得实际收益。而基金市场扩容的速度减小以及开放式基金推出后以净值交易的示范作用使得这些资金在推动贴水率降低方面处于相当有利的地位。
　　对贴水率按基金规模的进一步分析显示：15及20亿规模基金的贴水率平均数已降到3．5％左右牞30亿规模的基金的贴水率则在7．34％牞5亿和10亿规模的及则已转为升水交易。大规模基金中较具影响的安信、裕阳等基金的贴水率已十分接近0，开元已转为升水0．09％。我们估计在市场条件不发生大的变化的情况下，大规模基金的贴水仍有进一步下降的可能。而小规模基金的大幅升水交易的风险已经很高，投资者应注意规避价格风险。尽管大规模基金的贴水率有进一步减小的趋势，但这类基金能否在长期以极低的贴水甚至升水交易则需要进一步观察基金市场供求关系的变化。近期一要看新进入基金市场的资金的机会成本的动态变化，二要观察新的基金（包括开放式基金）推出的节奏及规模等影响供给的因素。长期而言则超常规发展机构投资者的政策会对基金市场的供给产生较大影响，而政府对保险资金和社会保障资金的市场准入政策将对基金市场的需求起决定作用。封闭式基金的升贴水长期趋势当然由上述这些影响基金市场的供求关系的重要因素的互动来决定。
 

    转载自《中国证券报》